2018年环保行业中报综评_以现金流为区分的环保三板块半年报总结

敬请阅读末页的重要说明证券证券研究报告研究报告|行业行业点评报告点评报告公用事业公用事业|环保环保推荐推荐（维持维持）以现金流为区分的环保三板块半年报总结以现金流为区分的环保三板块半年报总结2018年09月06日2012018年环保行业中报综评年环保行业中报综评上证指数上证指数2692行业规模行业规模占比%股票家数（只）561.6总市值（亿元）34240.7流通市值（亿元）25940.7行业指数行业指数%1m6m12m绝对表现-7.8-28.3-43.8相对表现-7.3-10.4-29.3资料来源：贝格数据、招商证券相关报告相关报告1、《环保行业点评报告—从三个角度探讨发改委创新和完善促进绿色发展价格机制》2018-07-032、《《钢铁企业超低排放改造工作方案（征求意见稿）》点评—钢铁超低排放推出，最严控制标准彰显决心》2018-05-163、《环保行业专题报告（PPP系列报告）—看到了基本面超预期，等来了估值提升，环境PPP逻辑逐步验证，这还不是结束》2018-05-03我们组将环保公司按现金流情况分成3类，分别为防守型、平衡型和进攻型。进攻型公司主要为市政环保PPP类以工程为主营的公司，如碧水源、东方园林、博世科、国祯环保等。这类公司对资金和宏观环境较为敏感，在2018年二季度资金紧张的环境下，大部分公司采取了主动收缩策略，业绩增速减缓，但同时我们也看到这类公司多数已通过加强收款，保留了大量货币资金在手（详见正文的表1，表2），当外部环境发生积极变化时，这类公司将获得最明显的边际改善，业绩估值均具备向上的高弹性。因此，进攻型的市政环保PPP类公司也是我们在当前资金环境已开始出现改善迹象时的最推荐及重点关注品种。平衡型公司主要为环保设备及服务类企业，这类公司有应收账款，但现金流依然不错，受宏观资金环境的影响相对较小。因此，在2018年上半年不利的外部环境下，处于高景气度细分行业中的设备服务类公司依然保持了出色的业绩增长，例如环境监测领域的先河环保、聚光科技半年报业绩增速远超其他类公司，其中先河环保近期因事件超跌后，也开始列入我们推荐的核心标的。防守型的公司主要为公用事业类公司（包括固废、水务、燃气），运营模式稳定，应收账款少，现金流极好。这类公司在历史低估值区间下，具备防守价值。对于进攻型公司，我们认为由于具备较大业绩弹性或者说不确定性，估值的底线较难确定，我们将信息披露较为充分的东方园林公司，对其既有订单和主要各板块业务做了深度定价分析，已明确在较保守测算体系下，公司的价值仍远高于当前市值。详见我们8月28日深度报告《东方园林估值体系探讨》。对于平衡型和防守型公司，业绩波动性相对较小或者说确定性相对较好，我们考察了其中主流公司的历史估值体系，截至目前，估值已回到区间底部，甚至已略有突破底部，对于这一类公司，由于具备业绩的正向确定性，我们认为当前股价已具备比较明显的安全边际。综上，考虑当前价格，我们推荐的三家核心公司分别为，东方园林、碧水源、先河环保，同时，博世科、中金环境、盈峰环境、聚光科技、东江环保也值得重点关注。风险提示：竞争加剧拉低毛利率的风险，资金持续紧张、利率上升带来的项目进风险提示：竞争加剧拉低毛利率的风险，资金持续紧张、利率上升带来的项目进度减缓、资金成本持续上升风险，大盘系统性风险。度减缓、资金成本持续上升风险，大盘系统性风险。朱纯阳朱纯阳010-57601855zhucy3@cmschina.com.cnS1090515060001张晨张晨010-57601866zhangchen2@cmschina.com.cnS1090513100003-50-40-30-20-1001020Sep/17Dec/17Apr/18Aug/18(%)环保沪深300行业研行业研究敬请阅读末页的重要说明Page2引言：我们的环保视角——以现金流为区分的环保三板块我们组将环保公司按现金流情况分成我们组将环保公司按现金流情况分成3类，分别为防守型、平衡型和进攻型：类，分别为防守型、平衡型和进攻型：➢进攻型公司（市政环保进攻型公司（市政环保PPP类公司）：类公司）：主要是为市政环保PPP相关公司，如碧水源、东方园林、博世科、国祯环保等。这类公司业务以承接市政相关环保工程为主，项目模式包括PPP、EPC、BT、BOT等多种形式，而2015年以来承接项目大多以PPP模式为主。市政环保PPP类公司工程业务及后续运营现金回流来自于银行贷款、以及地方政府财政支出，因此其PPP业务现金流状况受宏观经济环境、资金环境、地方财政政策、以及银行端贷款政策等宏观外部环境影响较大，在2016年PPP政策积极、利率处于低位的宏观环境下，市政环保PPP类公司业绩及估值都表现出较强的向上弹性，而在2018年上半年资金紧张的宏观环境下，这类公司的业绩估值均受