公用事业行业深度研究：降准与环保股表现，三论现金为王

谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准1证券研究报告证券研究报告行业研究/深度研究2018年06月25日公用事业增持（维持）环保Ⅱ增持（维持）王玮嘉王玮嘉执业证书编号：S0570517050002研究员021-28972079wangweijia@htsc.com张雪蓉张雪蓉执业证书编号：S0570517120003研究员021-38476737zhangxuerong@htsc.com1《公用事业《公用事业:行业周报（第二十五周）》行业周报（第二十五周）》2018.062《国投电力《国投电力(600886,买入买入):雅砻江：稳定雅砻江：稳定+增长；火电提弹性》增长；火电提弹性》2018.063《聚光科技《聚光科技(300203,买入买入):18H1业绩超预业绩超预期，监测龙头畅享行业高景气》期，监测龙头畅享行业高景气》2018.06资料来源：Wind降准与环保股表现，三论现金为王降准与环保股表现，三论现金为王短看降准带来的短看降准带来的PPP反弹，长看内生造血能力强的环保盈利模式反弹，长看内生造血能力强的环保盈利模式央行宣布7月5日起，下调国有大型商业银行、股份制商业银行、邮政储蓄银行、城市商业银行、非县域农村商业银行、外资银行人民币存款准备金率0.5个百分点，预计定向降准将会释放资金约7000亿元，华泰宏观认为降准力度超过市场预期（4000亿）。我们通过对历史降准后复盘发现，环保板块受益有限，但随着13年以来环保板块负债率不断提升，财务费用率快速上升，降准对板块的正面影响正在加强。我们认为，短期来看，降准有望带来前期错杀的环保板块（尤其是PPP）随创业板反弹，中长期来看，看好内生造血能力强的商业模式，直至信用利差出现明显改善。环保板块环保板块13年以来负债率提升，年以来负债率提升，16年以来资金成本不断走高年以来资金成本不断走高根据我们测算，2013-2017年环保板块资产负债率分别为45.5%、49.7%、51.2%、50.9%、55.3%，同时2018年第一季度板块资产负债率为54.2%，负债水平依旧维持高位。横向比较，环保板块企业融资利率上浮水平提升明显。纵向比较，我们通过比较企业税后ROIC和企业有息负债利率，来衡量企业借款创造价值的能力。17年多数企业ROIC和有息负债利率的差值均为正值，即增加杠杆可以增加企业盈利水平。但18年市场利率上行明显，假设企业盈利能力与同期持平，则预计环保板块18Q2的税后ROIC和有息负债利率之差缩窄到0.5%，行业几乎处于借债不增利的局面。历史复盘：历史复盘：2017年后定向降准可助推环保板块获得短期超额收益年后定向降准可助推环保板块获得短期超额收益我们统计了14年至今十次降准政策之下环保板块和大盘指数收益率情况。整体来看，定向降准后各大板块涨跌互现，并没有表现出明显的规律。但值得注意的是，近期两次定向降准（2017.9月、2018.4月）实施之后，市场在中短期（5个交易日、10个交易日）上涨，且环保板块大多数情况下跑赢大盘。而5次全面降准后，市场在中长期（10个交易日、30个交易日）上涨，且环保板块跑赢大盘。我们认为，17年之后的环保板块负债率逐渐走高，降准对板块业绩的影响增大，短期内环保板块可享受超额收益，但是长期业绩表现受影响因素较多，定向降准的利好效应趋弱。短看短看PPP反弹，长看现金为王反弹，长看现金为王短期看反弹，华泰宏观认为，货币政策转向较为清晰，下半年仍会有1-2次降准。看好前期错杀的环保板块（尤其是PPP）随创业板反弹：碧水源（18EP/E13x），国祯环保（18EP/E19x），博世科（18EP/E16x）。中长期看，降准对环保板块影响有限，坚定看好内生造血能力强的商业模式，直至信用利差出现明显改善。1）产业链上游：看好清水源（18EP/E15x））、聚光科技（18EP/E18x））、碧水源（18EP/E13x）；2）产业链下游：看好华测检测（18EP/E36x）、东江环保（18EP/E23x）、中材国际（18EP/E8x）、金圆股份（18EP/E16x）、龙马环卫（18EP/E22x）。风险提示：利率上行、企业项目落地进度不及预期。(34)(21)(7)72017/0617/0817/1017/1218/0218/04(%)公用事业环保Ⅱ沪深300行业评级：行业评级：相关研究相关研究一年内行业走势图一年内行业走势图行业研究/深度研究|2018年06月25日谨请参阅尾页重要声明及华泰证券股票和行业评级标准2正文目录正文目录短看PPP反弹，长看现金为王.3新一轮定向降准政策重在缓解小微企业融资困境..3环保板块负债率逐步走高，对降准政策敏感性趋强..6资金成本不断攀高，考验企业资金效率.7复盘：2017年后定向降准可助推环保板块获得短期超额收益1020